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專欄與觀點

美國 SEC 的飢餓遊戲:Coinbase 被迫參賽,誰是下一個?

編按:美國是加密貨幣行業的領先者,其監管制度與執法動作對全球各國政府皆具有指標性意義。日前,美國證券交易委員會 (U.S. Securities and Exchange Commission, 後文統稱 SEC) 對 Coinbase 前員工提出內線交易指控,並此案中有關的 9 種加密貨幣列為證券,引起業界譁然。曾在美國聯準會(Federal Reserve System, Fed) 服務超過十年的 XREX 風控總監 邢智超 撰寫此文,爬梳事件的來龍去脈,他形容 SEC 缺乏一致性與透明度的針對性執法,就像是隨機挑選飢餓遊戲的參賽者一樣,讓業者無所適從並扼殺創新機會。邢智超也在文末提出三點務實的改善建議。

文 / 邢智超 Michael Shing

2022 年 7 月,SEC 對一名前 Coinbase 員工和他的兩名同夥提出內線交易指控。

這三名被告涉嫌在 Coinbase 交易所上架加密貨幣與上市公告之前,取得內線消息搶先交易,獲得 110 萬美元的不法獲利。如果只是內線交易的指控,或許還不會讓 Coinbase 佔據頭條新聞版面,但在這起事件中有關的 9 種加密貨幣,被 SEC 列為其管轄範圍的證券,可能對加密貨幣業前景產生深遠影響。

《彭博社》報導指出,在提出內線交易指控後,SEC 已對 Coinbase 發起調查,指控他們上架未註冊的證券並提供交易服務。

SEC 近期的一連串行動,無疑讓加密貨幣業者感到焦慮。加密貨幣產業不斷呼籲加強監管的透明度,很可惜的是他們大多沒有得到回音。相關業者對 SEC 採取的「先執法,後立規」與「只執法,不勸籲」的態度,也一再表示遺憾。執法卻缺乏明確規則,就像是隨機挑選饑餓遊戲的參賽者一樣。你不確定誰會被選中,在遊戲開始之前,沒有人知道遊戲規則是什麼,又會如何進行。

針對性執法所能達到的成效,受限於 SEC 專責處理加密貨幣案件的律師人數。但是,如果制定審慎而清晰的監管規定,就能夠形成更強韌的法網,擴大 SEC 的職權範圍與效率。本文仔細研究了 SEC 近期的動作,針對如何提高 SEC 執法的效率提出建言。

豪威測試 (Howey Test)

SEC 對 Coinbase 內線交易指控的其中一部分,就是將 Coinbase 交易所中的 9 種加密貨幣列為證券。對 SEC 來說,這個訴狀中的主張確實符合豪威測試的結果。豪威測試是判定某一金融工具是否為「投資合同」並構成「證券」的一種方式,其所得到的部分結論是,投資那 9 種加密貨幣的投資人,確實是「投資於一個共同的企業」和「基於他人努力的成果而有合理的利潤預期」。

簡而言之,SEC 所得出的結論,上述發行加密貨幣的企業實體從第三方獲得資金,用來支持其商業營運,而投資人也因為企業的業務運作與管理而對利潤有所預期。然而,這樣的判定標準似乎很低,放眼市場上已經存在的諸多加密貨幣,都可能符合這種條件。

來源:美國證券交易委員會訴Wahi等人案

加密貨幣產業捲入其中

隨著美國證券交易委員的手伸得越長,並扭曲其證券監管職權,加密貨幣業無疑大感不滿。SEC 主席蓋瑞·詹斯勒 ( Gary Gensler ) 此前已明確表示,他認為大多數加密貨幣與加密數位憑證都是證券。SEC 的行為引起強烈反彈,不只是加密貨幣產業,其他監管機構和立法單位也發出聲明。

美國商品期貨交易委員會 (Commodity Futures Trading Commission, CFTC) 負責人卡羅琳·范姆 (Caroline D. Pham) 就發表聲明,批評 SEC 以蠻力強迫來監管的作法,重申:「保持過程的透明,讓公眾參與並參考專家的意見,以制定適當政策 」之必要。

參議院銀行委員會賓州參議員帕特·圖米 (Pat Toomey) 也致信 SEC,措辭嚴厲地抨擊 SEC:「表面宣稱是執法以保護消費者,實則反覆無常且無效。這種作法扼殺金融創新,更讓毫無戒心的消費者蒙受重大損失。」

當然,Coinbase 也不斷發聲駁斥 SEC 的指控。Coinbase 的法務長就反駁:「Coinbase 沒有上架證券。就這樣。」 Coinbase 也公開其上架加密貨幣的過程,強調其對每一個潛在項目都進行了嚴格評估。

監管機構可以做得更好

早在 2022 年 2 月,SEC 指控 BlockFi Lending LLC 是未經註冊的投資公司並銷售未註冊的證券,最終 BlockFi 敗訴,支付了一億美元的高額罰款。事後看來,我們還無法斷定在這場中心化加密貨幣借貸平台的動蕩中,BlockFi 是不是最慘的。正如圖米在他的信中所暗示的,如果 SEC 能透過審慎監管而不是針對性執法,是否可以預先防止更多消費者受到傷害?

在 BlockFi 敗訴之後,SEC 成員漢斯特·皮爾斯 (Hester Peirce) 曾質疑,該處罰是否真的能防止消費者受到傷害,他也對於取消加密貨幣產品准入,而非增加其透明度的作法表示惋惜。

SEC 宣布將會將加密貨幣領域的執法人員增加一倍。皮爾斯在推特上回應道:「SEC 是一個有執法部門的監管機構,而不是一個執法單位。為什麼我們要在加密貨幣領域的執法工作中,力爭領先?」

事實上,SEC 的針對性執法並無法抓住問題最大的企業,例如爆發危機的 Celsius 或 Voyager。筆者過去曾在美國聯準會工作超過十年,在此也針對 SEC 改進審慎監管的方向提出建言,希望可以大幅強化投資者保護,也擴大 SEC 的覆蓋層面、有效性和公正性:

  1. 制定明確的規則和條例來提高透明度。加密貨幣產業中有很多想要做對的事,並願意遵守法規的企業與項目。提高執法的透明度可以降低不確定性,讓科技在穩定的環境中創新。
  2. 對產業中的所有業者公平地施行相同標準,而不是特別針對那些可以為 SEC 帶來「巨大勝利」的公司。如此才能讓競爭環境更為公平,並減少針對性執法個案所耗費的人力與資源。
  3. 鼓勵並協助加密貨幣產業建立自律組織 (self-regulatory organization, SRO)自我監督。這些自律組織,如金融業監管局(Financial Industry Regulatory Authority, FINRA)幫助維持 TradFi 的合規性,可以為加密貨幣提供同樣的協助。

SEC 可以從這種結構性的變化中獲益,而不再是透過贏得大案來獲得關注。今天,銀行產業的監管機構不是透過「勝利 」來激勵自己,而是將目標放在抑制潛在的巨大「失敗」,避免給銀行業及其監管機構丟臉。最近加密貨幣產業爆發的所有負面事件,以及接連破產的平台與項目看來,應該是非常充足的動力。

 

本文之英文版本 SEC Hunger Games: Coinbase has been chosen, who’s next? 於 2022 年 8 月4 號首刊

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