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01/06/2022
DeFi 穩定幣的過去與未來:寫在 Terra UST 崩盤後
不論是近期崩盤的 TerraUSD (UST),或歷經此次市場擠兌考驗,依然撐住其美金掛鉤的其他 DeFi 穩定幣們,包括 DAI、FRAX、FEI,或早期失敗的 Basis Cash(BAC)、Ampleforth,都可以對應到加密貨幣經濟學家 Robert Sams 於 2014 年發表之論文《A Note on A Note on Cryptocurrency Stabilisation : Seigniorage Shares Stabilisation : Seigniorage Shares》中提出的雙幣模型上。 Robert Sams 的雙幣模型:「交易」與「投機」之間的矛盾 為 DeFi 穩定幣設計建構出理論基礎的 Robert Sams 認為,比特幣之所以價格波動劇烈而無法成為計價的單位,是因為有兩個相互矛盾的需求同時存在著 ──「交易」與「投機」。 一、 交易的需求 當比特幣取得越來越多人的認同,並用之作為交易的媒介,比特幣的需求勢必會與日俱增,使用者也會希望比特幣的價格能日趨穩定,方便交易。 二、 投機的需求 但是,在交易需求增加的同時,就會有越多投機(資)人去預測未來需求的增加,進而開始買入並囤積 (HODL) 比特幣。此舉必定造成比特幣價格攀升,且無論是對現今需求認知的更新,還是對未來需求預測的改變,都會帶動比特幣價格的波動,使其無法成為好的計價單位,與交易的需求產生衝突。 在這樣的假設之下,Robert Sams 提議加密貨幣的發行與設計,應有分別可以滿足這兩個需求的代幣: 一、 穩定幣:純計價的單位與交易的媒介,價格穩定可滿足交易的需求。…
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Columns and opinions
20/05/2022
從 UST 崩盤,看穩定幣掛鉤美元的三道防線
文 / 黃耀文、尤芷薇 全球市值第三大的美元穩定幣 UST 在 5 月上旬無預警崩盤,超過 500 億美元一夕蒸發,至今依然餘波盪漾難以平息,不只是加密貨幣市場震撼,各國監管單位以及傳統金融機構也都密切關注,特別是美元穩定幣在支付、清算與結算的應用日益普及,已經具備「貨幣」與「錢」的本質。美國財政部次長梁內利 (Nellie Liang) 先前曾提到的穩定幣的三大風險,包括:擠兌風險、支付系統風險與經濟權力過度集中。從字面上看來,這三大風險或許太過學術也有些遙遠,但是 UST 從脫鉤到完全崩潰,卻為我們真實演示一次。 以梁內利所提的穩定幣風險為基礎,本文歸納無論是穩定幣發行商、加密貨幣業者、相關監管單位,乃至穩定幣使用者都必須關心的三道防線,分別是: 第一道防線:購買力與流動性 第二道防線:貨幣應用場景 第三道防線:儲備資產 穩定幣唯有可以將這三道防線做好,方能在關鍵時刻化解危機並持續兌現其價值,防堵 UST 大量擠兌、市場信心崩盤的慘案再次上演。 在細談這三道防線之前,或許有些人會很疑惑,之前有很多人討論穩定幣的儲備資產,為什麼儲備資產會排在第三道防線呢?如我們先前發表的專欄文章中提到,UST 主要問題在於僅有內生變數(endogenous)資產,也就是 UST 發行商 Terra 的原生代幣 Luna 做為儲備,因此陷入了死亡螺旋。但除了儲備資產之外,UST 其實還有很多機會能夠守住第一與第二道防線,究竟他們錯失了什麼機會?未來其他穩定幣,或任何國家發行的貨幣,又可以如何避免相同悲劇? 儲備資產為何不是第一道防線? 回顧台灣歷史,我們曾走過新舊台幣轉換時的經濟亂象。《有溫度的台灣史》中寫道:「1949年… 為了穩定人心,台灣銀行宣佈『存入新台幣,可無息換領黃金』的業務,讓人民有『新台幣等於黃金,黃金等於新台幣』的感覺開始對新台幣有信心,如此一來新台幣即維持穩定的價值。」 這是傳統貨幣運用儲備資產建立貨幣信心的經典案例,但細想今日,我們不會因為恐慌,擔心新台幣變成壁紙而不斷去銀行或央行,把手上的新台幣兌換成黃金,並不只是因為我們知道新台幣背後的黃金儲備充足,而是因為在儲備資產之前,新台幣還擁有堅固的購買力與換匯流動性,也有極為豐富的應用場景,也就是接下來我們要談的第一與第二道防線。 穩定幣無論是在風險管控還是營運機制上,和傳統貨幣都有可以相互學習之處,接下來我們以這三道防線,探討未來產官學界在研究、分析與評估穩定幣時,必須密切注意的關鍵機制。 第一道防線:購買力與流動性 就如諾貝爾經濟學獎得主、麻省理工學院 (Massachusetts Institute of Technology, MIT) 教授霍爾姆斯 (Bengt Holmström) 談貨幣市場流通性時說的:「我主張 『無人質疑』是貨幣市場流動性的終極目標… 不透明是貨幣市場自然的特色,可以提升流動性。」他還說:「人們通常認為流動性必須建構在透明度之上,但這是誤解。」 霍爾姆斯主張,貨幣市場的主要功能是提供流動性,最佳狀態下,應該讓市場「不去思考」一個貨幣背後的支撐或儲備究竟是什麼。優良的流通性,需要建構在此種「對等無知」(symmetric ignorance)…
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Columns and opinions
17/05/2022
美元穩定幣 UST 死亡螺旋還有救嗎?算法穩定幣瞬間脫鉤帶給我們的啟示
文 / 黃耀文、尤芷薇、陳安祖、Aditya Gupta 日後回顧,2022 年加密貨幣圈最大震撼彈之一,恐怕無法不提穩定幣 UST。 原本高居全球第三大穩定幣的 UST 在上週末與美元瞬間脫鉤,引爆市場恐慌拋售,發行商 Terra 的原生代幣 Luna 也跟著暴跌,從今年一度漲破 100 美元高價,兩天內跌99%,到低於1美元,一週內蒸發了280億美元的市值,令人心驚。 圖一:Terra 體系的監管代幣 Luna 價格垂直跌落 從台灣時間 5 月 7 號深夜開始,原本應該和美元維持 1:1 匯率的 UST突然脫鉤,某一大戶拋售了近兩億美元的 UST。市場高度懷疑這是針對 UST 精心設計的攻擊,趁 UST 組建新流動池(4pool),而需將資金抽離既有流動池(3pool)時,耗乾 UST 的流通性,造成市場恐慌,《8400萬美元撬動400億金融帝國,UST崩盤始末》詳細記錄了這場攻擊的細節與時序。 5 月 8 號,發行商 Terra 的創辦人 Do Kwon 起床,還一派輕鬆地在推特上說剛生小孩,在他睡覺時市場別亂。不料,UST 脫鉤情況越趨嚴重,宛若瀑布一般直線向下,匯率一度跌破 1:0.3 。 圖二:UST 於兩天內與美元嚴重脫鉤至低於 1:0.3 於此同時,…
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